華潤(rùn)微(688396)：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善推動(dòng)利潤(rùn)超預(yù)期
業(yè)績(jī)回顧
1Q20 凈利潤(rùn)超出我們預(yù)期
1Q20 疫情影響可控，全年后續(xù)影響仍有待觀察：根據(jù)我們的產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研，得益于半導(dǎo)體制造產(chǎn)線高度自動(dòng)化及公司良好的管控，1Q20 華潤(rùn)微產(chǎn)能利用率相比4Q19 繼續(xù)恢復(fù)，供給端受復(fù)工延遲影響有限。需求方面來看，目前公司訂單情況仍然健康，能見度維持在兩個(gè)月水平。我們認(rèn)為，以客戶結(jié)構(gòu)來看，華潤(rùn)微主營的功率半導(dǎo)體業(yè)務(wù)更偏向內(nèi)需，在疫情對(duì)海外持續(xù)沖擊下，公司抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)于外需敞口更大的企業(yè)。但由于下半年需求端仍然存在不確定性，我們建議投資者持續(xù)跟蹤下游需求變化。
盈利預(yù)測(cè)與估值
盡管1Q20 凈利潤(rùn)超預(yù)期，但考慮到疫情帶來的需求不確定性，我維持2020/21 年盈利預(yù)測(cè)不變。我們持續(xù)看好華潤(rùn)微產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善及IDM 模式收入占比提升推動(dòng)下的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)及40.51 元目標(biāo)價(jià)（16%上行空間），基于2021 年SOTP 估值法。
風(fēng)險(xiǎn)
疫情影響功率半導(dǎo)體需求；國產(chǎn)替代進(jìn)度不及預(yù)期。
1Q20 凈利潤(rùn)超出我們預(yù)期
華潤(rùn)微公布2019/1Q20 業(yè)績(jī)：2019 全年收入57.4 億元，同比下滑8%；毛利率22.8%，同比下滑2.4ppts；歸母凈利潤(rùn)4.0 億元，同比下滑7%。公司2019 年毛利率略低于我們預(yù)期，收入及凈利潤(rùn)基本符合我們預(yù)期。1Q20 公司實(shí)現(xiàn)收入13.8 億元，基本符合我們預(yù)期，歸母凈利潤(rùn)1.14 億元，凈利率達(dá)到8.2%，超出我們預(yù)期，主要由高產(chǎn)能利用率維持及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)改善。
發(fā)展趨勢(shì)
2019 全年毛利率低于我們預(yù)期，主要受到行業(yè)下行周期影響：公司2019 年全年毛利率，其中產(chǎn)品與方案毛利率29.5%，低于我們預(yù)期。我們認(rèn)為主要原因是2019 年全年整個(gè)行業(yè)基本面仍處于下行周期，除公司產(chǎn)能利用率全年較低因素外（6 寸：82%；8 寸：90%），公司偏低端產(chǎn)品價(jià)格也受到了一定壓力。
1Q20 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，帶動(dòng)凈利潤(rùn)超預(yù)期：公司1Q20 毛利率達(dá)到24.9%，凈利潤(rùn)達(dá)到8.2%，基本恢復(fù)到2018 年景氣周期高點(diǎn)時(shí)水平。由于2019 年產(chǎn)品整體價(jià)格并不理想，我們認(rèn)為公司1Q20利潤(rùn)超預(yù)期原因主要是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)得到有效改善，如積極布局高端傳感芯片、化合物半導(dǎo)體芯片等。根據(jù)公司2019 年報(bào)披露，公司在積極加快600-1200V SiC MOSFET 產(chǎn)品的設(shè)計(jì)和制造能力。我們認(rèn)為，在化合物半導(dǎo)體業(yè)務(wù)持續(xù)取得進(jìn)展的推動(dòng)下，公司產(chǎn)品盈利能力有望獲得進(jìn)一步提升。1Q20 疫情影響可控，全年后續(xù)影響仍有待觀察：根據(jù)我們的產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研，得益于半導(dǎo)體制造產(chǎn)線高度自動(dòng)化及公司良好的管控，1Q20 華潤(rùn)微產(chǎn)能利用率相比4Q19 繼續(xù)恢復(fù)，供給端受復(fù)工延遲影響有限。需求方面來看，目前公司訂單情況仍然健康，能見度維持在兩個(gè)月水平。我們認(rèn)為，以客戶結(jié)構(gòu)來看，華潤(rùn)微主營的功率半導(dǎo)體業(yè)務(wù)更偏向內(nèi)需，在疫情對(duì)海外持續(xù)沖擊下，公司抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)于外需敞口更大的企業(yè)。但由于下半年需求端仍然存在不確定性，我們建議投資者持續(xù)跟蹤下游需求變化。
盈利預(yù)測(cè)與估值
盡管1Q20 凈利潤(rùn)超預(yù)期，但考慮到疫情帶來的需求不確定性，我維持2020/21 年盈利預(yù)測(cè)不變。我們持續(xù)看好華潤(rùn)微產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善及IDM 模式收入占比提升推動(dòng)下的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)及40.51 元目標(biāo)價(jià)（16%上行空間），基于2021 年SOTP 估值法。
風(fēng)險(xiǎn)
疫情影響功率半導(dǎo)體需求；國產(chǎn)替代進(jìn)度不及預(yù)期。